Contoh Value Stock: Petrosea

Contoh Value Stock: Petrosea

(Ditulis Desember 2013)

Beberapa dari anda mungkin sudah mengetahui bahwa Bapak Lo Kheng Hong, investor perorangan paling terkenal di Indonesia, memegang saham Petrosea (PTRO) pada jumlah yang cukup signifikan, yakni 65.9 juta lembar saham atau setara dengan 6.5% total saham beredar perusahaan. Jika LKH membeli PTRO pada harga yang sama dengan harga PTRO saat ini, yakni 1,290 per saham, maka beliau telah menginvestasikan sedikitnyaRp85 milyar pada anak usaha Grup Indika ini. Meski dana tersebut mungkin hanyalah sebagian kecil dari total aset LKH, tapi untuk ukuran investor retail manapun dana sebesar itu jelas tidak bisa disebut sebagai uang receh. Pertanyaannya sekarang, apa bagusnya sih PTRO ini sampai-sampai LKH cukup pede untuk membelinya sebanyak itu?

Penulis sekitar setahun yang lalu pernah membahas PTRO ini (baca "Petrosea", Agustus 2012), dan ketika itu kesimpulannya adalah bahwa perusahaan ini termasuk perusahaan yang bagus dari sisi kinerja operasional dan juga pertumbuhannya dalam jangka panjang (PTRO adalah perusahaan jasa kontraktor tambang batubara). Tapi disisi lain manajemennya agak kurang fair dengan ‘memaksa’ PTRO untuk membayar bunga utang obligasi yang diterbitkan oleh induknya, Indika Energy (INDY). Jadi jika kita mengasumsikan bahwa Grup Indika bisa saja membuat PTRO jadi merugi sewaktu-waktu, maka sahamnya pun gak akan kemana-mana.

Namun masih ada satu lagi faktor yang sangat menarik dari PTRO ini, yakni valuasinya pada saat ini, yang sangat rendah. Mari kita lihat, berdasarkan laporan keuangan terakhirnya periode Kuartal III 2013, dan berdasarkan harga sahamnya saat ini yakni 1,290, PER PTRO tercatat 5.4 kali, dan PBV 0.6 kali. Dividend yield-nya? Pada tahun 2012 lalu, PTRO membagikan dividen US$ 0.021 atau setara Rp230 per saham (menggunakan kurs Rp11,000 per US Dollar), sehingga yield-nya, berdasarkan harga sahamnya saat ini adalah 17.8 persen! Jadi kurang murah apa lagi coba?

However pada tahun 2013 ini nilai dividen yang dibayarkan PTRO berkurang menjadi hanya US$ 0.007 per saham, seiring dengan menurunnya perolehan laba bersih perusahaan. Namun dari sisi PER dan PBV, terutama PBV-nya yang cuma 0.6 kali, PTRO tetap sangat menarik. Dan bagi value investor manapun, terutama para bargain hunterseperti LKH, faktor valuasi ini menyebabkan PTRO terlalu bagus untuk diabaikan.

Nah, seperti biasa, berikut adalah beberapa poin terbaru yang perlu anda ketahui tentang PTRO ini, jika memang anda berminat untuk mengikuti jejak sang master:

1. Saham PTRO memiliki beta 0.19. Artinya pergerakan saham ini nyaris sama sekali tidak dipengaruhi oleh pergerakan IHSG, sehingga saham ini layak dikoleksi jika anda termasuk yang masih khawatir bahwa IHSG akan turun lagi. Satu-satunya saham yang memiliki beta lebih rendah, sejauh riset penulis, adalah Unilever Indonesia (UNVR) dengan beta 0.18.

2. Seperti umumnya perusahaan kontraktor tambang batubara lainnya, PTRO mencatat penurunan laba bersih 54.9% pada Kuartal III 2013, sehingga ROE-nya pun turun menjadi tinggal 11.2%. Meski kinerja PTRO tampak buruk, namun intinya perusahaan masih mampu mencetak laba, sehingga ekuitasnya masih bisa naik sebesar 5.1% dalam sembilan bulan terakhir, dan itu sudah dikurangi dividen. Jika anda termasuk yang optimis bahwa sektor batubara tidak akan selamanya tenggelam seperti sekarang, maka ketika nanti sektor batubara pada akhirnya pulih, kinerja PTRO juga seharusnya tidak akan kesulitan untuk melaju kencang kembali, dan demikian pula dengan harga sahamnya.

3. Pada Mei 2013, PTRO resmi menerima tambahan pinjaman dari Indika Capital Resources (ICR), yang merupakan sesama anak usaha dari INDY, sehingga utang PTRO ke ICR meningkat menjadi US$ 140 juta, dan ini adalah bentuk cost transfer dari INDY ke PTRO (INDY menerbitkan sejumlah obligasi di Singapura, dan menyuruh PTRO untuk membayar bunganya). Hasilnya pada Kuartal III 2013, beban bunga utang yang harus dibayar PTRO ke ICR meningkat dari US$ 10 menjadi 16 juta. Jika tidak ada kesepakatan tambahan utang ini, maka laba bersih PTRO seharusnya tercatat sekitar US$ 23 juta dan bukannya hanya US$ 17 juta.

Poin ketiga inilah yang membuat saham PTRO menjadi agak berisiko, sebab Grup Indika sebagai pemiliknya bisa saja menaikkan kembali beban bunga pinjaman tadi sehingga akhirnya menyebabkan laba bersih PTRO berkurang signifikan, bahkan mungkin hingga minus alias rugi. Tapi kabar baiknya, perusahaan berencana untuk membayar sebagian utangnya ke ICR sebesar US$ 115 juta pada November 2013, sehingga di laporan keuangannya untuk periode Kuartal IV 2013 mendatang, kemungkinan utang tersebut akan berkurang menjadi tinggal US$ 25 juta.

4. Tapi diluar faktor utangnya ke ICR, neraca PTRO terbilang wajar serta bersih dari utang (ada utang bank jangka pendek sebesar US$ 12.5 juta, tapi itu bukan jumlah yang serius). Dan yang paling menarik adalah struktur modal bersihnya, dimana dari ekuitas PTRO sebesar US$ 197 juta, sebagian besar yakni US$ 163 juta diantaranya merupakan saldo laba alias akumulasi dari laba bersih perusahaan dimasa lalu, padahal PTRO selama ini terkenal royal dalam membagikan dividen. Artinya? PTRO ini perusahaan yang bagus dengan track record jangka panjang yang mentereng, alias sudah sangat mapan dan sudah tidak memerlukan bantuan pendanaan apapun lagi! Bandingkan dengan Delta Dunia Makmur (DOID), misalnya, yang sampai sekarang masih harus berjuang untuk mengatasi utangnya yang teramat sangat besar.

Terakhir, dan ini mungkin merupakan alasan utama kenapa LKH memilih masuk ke PTRO ini, adalah karena perusahaan memiliki aset riil dengan nilai yang jauh lebih tinggi dibanding harga sahamnya pada saat ini. Pada Kuartal III 2013, PTRO memiliki dana cash sebesar US$ 52 juta, dan dana cash yang dibatasi penggunaannya sebesar US$ 117 juta. Jadi totalnya US$ 169 juta, dimana semuanya berbentuk deposito bank dengan tingkat bunga 6.25 – 8% per tahun untuk deposito Rupiah, dan 2.3% per tahun untuk deposito Dollar.

Nah, jika kita pakai kurs katakanlah Rp11,000 per US Dollar, maka PTRO memiliki aset berupa uang tunai sebesar Rp1.9 trilyun, all fresh in several bank accounts.

Lalu bagaimana dengan utang PTRO sebesar US$ 140 juta ke ICR? Jika PTRO menjual  aset-aset non tunai kemudian membayar lunas seluruh utangnya, termasuk utang ke ICR, maka masih akan ada sisa uang tunai senilai kurang lebih Rp300 milyar. Tapi untuk pendekatan konservatif, maka anggap saja bahwa Rp300 milyar ini tidak ada (aset-aset tadi semuanya dijual murah, yang penting cukup buat bayar utang), sehingga satu-satunya aset yang dimiliki PTRO adalah dana cash sebesar Rp1.9 trilyun tadi.

Dan.. berapa uang yang harus anda keluarkan untuk memperoleh deposito bank senilai Rp1.9 trilyun tersebut? Cuma Rp1.3 trilyun! Karena itulah nilai pasar PTRO pada saat ini berdasarkan harga saham Rp1,290. Jadi dengan demikian kita punya margin of safety sekitar Rp600 milyar disini, tentunya jika anda memutuskan untuk mengakuisisi 100% saham perusahaan. Bagi LKH sendiri, karena beliau hanya mengambil 6.5% saham PTRO, maka margin of safety-nya adalah sekitar Rp39 milyar.

Karena itulah, PTRO memang luar biasa menarik bagi seorang value investor. Poinnya disini adalah jika aset-aset PTRO merupakan aset tidak lancar yang sulit untuk dijual/dilikuidasi jika terjadi sesuatu yang buruk pada perusahaan (misalnya perusahaannya bangkrut), maka PBV PTRO yang kurang dari 1 kali mungkin tidak terlalu menarik. Tapi jenis aset yang dipegang PTRO disini adalah aset yang bisa dicairkan sewaktu-waktu, sehingga pada skenario terburuk sekalipun (perusahaan bangkrut), PTRO masih memiliki nilai jual yang signifikan.

Tapi seperti yang sudah kita bahas diatas, PTRO ini adalah perusahaan yang mapan yang tidak sedang dililit masalah utang, jadi kenapa juga dia harus bangkrut? Dalam dua tahun terakhir ini kinerja perusahaan memang menurun seiring dengan sektornya yang lesu, tapi jika nanti sektor batubara pulih lagi, maka PTRO seharusnya juga tidak akan kesulitan untuk langsung tancap gas lagi.

Meski memang, satu hal lagi yang perlu dicatat disini adalah, aset tunai milik PTRO yang berupa deposito yang dibatasi penggunaannya sebesar US$ 117 juta tadi, itu hanya akan digunakan untuk membayar pokok dari pinjaman perusahaan terhadap ICR (makanya disebut ‘dibatasi penggunaannya’). Jadi memang dalam skenario terburuk tadi, dana US$ 117 juta ini akan langsung menguap karena digunakan untuk membayar utang ke ICR, sehingga sisanya adalah deposito senilai US$ 52 juta dan beberapa aset lainnya berupa piutang usaha, pajak dibayar dimuka, kepemilikan saham di beberapa anak usaha, serta sejumlah armada alat-alat berat. Jika dilihat dari sini, maka margin of safety PTRO ini mungkin bisa lebih kecil dari Rp600 milyar, karena perusahaan tentunya akan mengalami sedikit kesulitan untuk segera melikuidasi aset-asetnya, terutama aset yang berupa armada alat-alat berat. Tapi dua hal yang perlu dicatat disini adalah: 1. PTRO hanya perlu melikuidasi asetnya jika terjadi skenario terburuk, yakni perusahaannya bangkrut, dan 2. Margin of safety sebesar Rp600 milyar tadi mungkin akan berkurang, tapi tidak akan sampai nol sama sekali, karena angka Rp600 milyar tersebut sebelumnya juga sudah dikurangi Rp300 milyar (karena alasan konservatif seperti yang sudah kita bahas diatas). Catat pula bahwa margin of safety tersebut dihitung berdasarkan kepemilikan aset perusahaan pada saat ini, atau dengan kata lain, margin of safety tersebut dihitung berdasarkan asumsi bahwa kedepannya, PTRO tidak akan mampu meraih laba bersih sama sekali. Dan penulis kira ini adalah salah satu asumsi paling konservatif yang pernah ada.

Armada alat-alat berat milik PT Petrosea

Jadi kesimpulannya, jelas bahwa LKH masuk ke PTRO karena satu alasan sederhana: Sahamnya murah dan menawarkan keuntungan yang lumayan, bahkan jika kita mengambil skenario terburuk yang mungkin terjadi pada perusahaan. Sementara jika sektor batubara benar-benar pulih sesuai harapan, maka keuntungan yang diperoleh bisa berkali-kali lipat.

However, seperti halnya LKH memerlukan waktu bertahun-tahun untuk memperoleh keuntungan signifikan dari saham-saham lainnya, maka untuk PTRO ini beliau sudah pasti tidak berharap bahwa ia akan bisa menjualnya besok sore untuk memperoleh keuntungan 100%. Dan karena LKH mengambil 65.9 juta lembar saham PTRO, padahal saham PTRO yang dipegang investor publik cuma 305 juta lembar, maka bisa dipastikan kedepannya PTRO ini bakalan jadi nggak likuid, apalagi jika para investor yang lain juga melakukan aksi hold, sehingga PTRO praktis sangat tidak cocok untuk trading. Jika anda berharap bisa menjualnya dalam waktu kurang dari 1 tahun, then this stuff is not for you.

Sementara dalam situasi pasar yang lagi down seperti sekarang, maka jujur saja ada banyak saham-saham lain yang juga menarik terutama dari kalangan blue chip, dimana saham-saham ini bisa dipastikan bakal langsung naik jika nanti indeks pada akhirnya pulih juga, sementara PTRO ini sama sekali tidak bisa diprediksi kapan dia akan naik (jika IHSG naik, dia belum tentu akan ikut naik). Tapi berhubung kita tentunya juga nggak tahu kapan IHSG bakal pulih, atau malah turun lagi, maka PTRO ini sangat cocok sebagai pilihan alternatif.

PT Petrosea, Tbk.

Rating Kinerja pada Q3 2013: BBB

Rating saham pada 1,290: AAA

Sumber: Indonesia Value Investing